投資策略分析的探析

論文類別:證券金融論文 > 證券投資論文
論文標簽:投資分析論文 投資策略論文
論文作者: 余學斌
上傳時間:2011/10/26 11:16:00

  摘 要 20世紀80年代兴起的行為金融理論研究了人的心理、行為所造成的投資失誤和市場異像。在分析了投資者心理、行為特征的基礎上對投資策略進行了探討。
  關键詞 行為金融理論 投資策略 投資心理
  1 行為金融學概述
  傳統金融理論是建立在市場參与者是理性人的假定的基礎上。在此基礎上,傳統金融學的核心內容是著名的有效市場假說(EMH)。該假說认為,相關的信息如果不受扭曲且在證券價格中得到充分反映,市場就是有效的。根據這一假說發展起來的各种金融理論,包括現代資產組合理論(MPT)、資本資產定價理論(CAPM)、套利定價理論(APT)、期權定價理論(OPT)等一起構成了現代金融理論的基礎,也構成了现代證券投資策略的理論基礎。然而,隨著金融證券市場的不斷發展,傳統金融理論和金融證券市場的現實不斷發生著沖突,大量的實證研究發现,人的行為、心理感受等主观因素在金融投資中起著不可忽視的作用,人們並不總以理性的态度做出決策。在現實中存在諸多的認知偏差和不完全理性的现象,證券投資行為中會表現出各種偏激和情緒化特征;在證券市場上則表現出股票價格的各種“異象”,如:一月效應、周末(周一)效应等,用傳統金融理論很難對這些“异象”給出合理的解釋。在這種情況下,源於20世紀50年代的行為金融學受到了重視,它從一個全新的視角來分析金融市場,克服了傳統金融學的一些弊端。
  2 行為金融投資決策的心理、行為特征
  2.1 過度自信(Over-confidence)
  De Bondet 和Thaler(1995)認為過度自信或許是人類最為穩固的心理特征,他們列举了大量證據顯示人們在做決策時,对可不確定性事件發生的概率的估計過於自信。資金管理人、投資顧問和投資者都對可能自己駕馭市場的能力過於自信,在投資決策中過高估計自己的技能和預測成功的趨勢,或者過分依賴自己的信息而忽視公司基本面狀況從而造成決策失誤的可能性。這種過度自信完全有可能導致大量过度交易(over trad?鄄ed)的產生。
  2.2 反應過度(Over-reaction)
  反应過度描敘的是投資者對信息理解和反應上會出現非理性偏差,從而產生對信息權衡過重,行為過激的現象。主要表現在投机性資產的市場價格與其基本價值總會有所偏離。過度反應的另一種表現是,當沒有出現需要采取某種行動的事實時,投資者由於主觀判斷失誤,以为事實已經發生並采取行動而導致投資損失。
  2.3 反應不足(Under-reaction)
  當市場上有重大消息發布時,股價通常未見波動,但在沒有任何消息的時候,股票市场卻有時會出現異常的波動且幅度較大,這表明股價對信息反應的滯後。與個人投資者對新信息往往反應過度相反的是,職業的投資人以及證券分析師们更多的表現為繁衍不足。他們通常會因為過分依賴過去的歷史经驗作為判斷的參照依据,而對市場中出現的新趨勢和新變化反應遲鈍,從而錯失贏利的良機。
  2.4 非貝葉斯預期
  行為金融理論認為,人們在具體決策過程中,並非按照傳統金融理論中的贝葉斯規律來不斷修正投資的預期概率,而是對最近發生的事件和最新的經驗給予更多的權重,在決策和做出選擇時更註重近期事件的影響。
  2.5 后悔厭惡(Myopic Loss Aversion)
  投资者在發現自己做出了錯誤的判断之後,通常會感到傷心和痛苦,而為了避免這種痛苦,投資者會非理性地改變自己的行為。“損失厭惡(Loss Aversion)”是後悔厭惡的直接原因,正是因為損失所帶來的痛苦才使得人們會感到後悔。如果某種決策方式可以減少投資者的後悔心理,對投資者來说,這種決策方式將優于其他決策方式。比如很多投資者具有從眾心理,积極購買市場中受追捧的股票,而一旦股價下跌,投資者考慮到還有大量其他投資者也同樣遭受了損失時,自責和不快會相應得到减輕。
  2.6 固錨效應(Anchoring Effect)轉贴於 免費論文下載中心 http://www.hi138.com
  心理學家研究發現,當人們被要求作相關數值的定量評估時,容易受事先給出的參考值影響,這種現象被稱為“固锚”效應。“固錨”是指人的大腦在解決復雜问題時往往選擇一個初始参考點,然後根據獲得的附加信息逐步修正正確答案的特性。在缺乏更多信息的情況下,歷史信息就更容易成為人們對当前事物判斷的主導影响因子。例如在美國,投资者20世紀80年代末受美國股票市盈率(較低)這個普遍认可的“錨”的影響,認為日本股票市盈率過高,而到了20世纪90年代中期,即使东京股市的市盈率仍比美國高得多,許多美國投資者却覺得東京市場不再被高估了,因為他們將20世紀80年代末東京股市的高市盈率當成了新的“錨”來考慮。
  3 行為金融投資策略
  任何理論都是為應用服務的,行為金融學也不例外。行為金融學不僅是对傳統金融學理論的革命,也是对傳統投資實踐的挑战。如行為金融學的大師Richard Thaler,他既是理論家,又是成功的實踐者,他和Russell Fuller一起發起成立的以他們的名字命名的Fuller&Thaler資产管理公司管理著15億美元资產。他認為他們的基金投資策略的理論基礎是:利用由於行为偏差引起的系統性心理錯誤。投資者所犯的心理錯誤導致市场未來獲利能力和公司收益的偏差期望的改變,並引起這些公司股價的錯誤定價。發現投資者心理上的系統性偏差,是基金獲利的基點。其基金業績似乎也在證明着這一點,從1992~2001年,其基金的報酬率高达31.5%,而同時期的大盤指数收益僅為16.1%。總體而言,行為金融的理論和實踐之間還存在著很大差距,還沒有成為投資專家們廣泛而普遍的制導理論。有两個原因,一是行為金融理论本身並不完全成熟;二是利用這些理論測定各種各樣影響價格的心理變量時,會遇到很多操作難題。當然,任何理論都是有缺陷的,在金融市場中没有人也沒有任何投資策略可以一直獲得超額回報。行為金融投資策略讓投資者具备了戰勝市場的可能,但永遠也無法具備打敗市場的保证。
  3.1 反向投資策略(contrarian Invest?鄄ment Strategy)
  反向投資策略就是買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票來進行套利的投资方法。由於股票市場经常是反應過度和反應不足的,對反應過度的修正會導致過去的輸家的將來表現高於市場平均水平,從而產生長期超常回報現象。邦特(Debondt)和塞勒(Thaler)(1985)的研究表明這種投資策略每年可獲得大約8%的超常收益。对此,行為金融理論認為,這是由于投資者在實際投資決策中,往往過分註重上市公司近期表現的結果,通过一種質樸策略(Nave Strategy)———也就是簡單外推的方法,根據公司的近期表現對其未來進行預測。從而导致對公司近期業績情況做出持續過度反應,形成對績差公司股價的过分低估和對績優公司股價的過分高估現象,為投資者利用反向投資策略提供了套利的機會。
  3.2 慣性交易策略(Momentum Trad?鄄ing Strategy)
  慣性交易策略是指在分析股票過去相對短的時間內(通常是一個月到一年)的表现的基礎上,預先對股票收益和交易量設定過濾規則(filter rules),當股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾規則就買下或卖出股票的投資策略。Rou?鄄venhorst(1998)對其他12個國家的研究证實了動量效應的存在,從而證明了這種效應並不是由於數據采樣的偏差所造成的誤解。我國市場存在明顯的慣性效應,利用股票在一定時期的波動采用此策略可以買人賣出而获得價差收益。
  3.3 成本平均策略和時間分散化策略(Dollar Cost Averaging Strategy And Time Diversification Strategy)
  投資者將現金投资於股票時,通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批進行,以備不測時分攤成本,從而達到規避一次性投入可能造成較大風險的策略,即成本平均策略。它與投資者的有限理性、損失厭惡及思維分割有关。時間分散化策略是指承擔股票的投資風險的能力將隨著投資期限的延長而降低,投資者在年輕時應將其資產組合中的较大比例用於投資股票,而隨著年齡的增長則逐渐減少股票投資比例增加債券投資比例的策略。成本平均策略和時間分散化策略有很多相似之處,都是在个人投資者和機構投資者中普遍采用並廣受歡迎的投資策略,同時卻又被指責为收益較差的投資策略,而与現代金融理論的預期效用最大化原則明顯相悖。 免費論文下載中心 http://www.hi138.com
  3.4 捕捉並集中投资策略(Concentrat?鄄ed Investment Strategy)
  行為金融理論指導下的投資者追求的是努力超越市場,采取有別於传統型投資者的投資策略從而獲取超額收益。要達到這一目的,投資者可以通過三種途徑來实現:①盡力獲取相對于市場來說要超前的優勢信息,尤其是未公開的信息。投資者可以通過對行業、產業以及政策、法规、相關事件等多種因素的分析、權衡與判斷,綜合各種信息來形成自己的獨特信息優勢;②選擇利用較其他投資者更加有效的模型來處理信息。而這些模型也並非是越復雜就越好,關鍵是實用和有效;③利用其他投資者的認識偏差或錨定效应等心理特點來實施成本集中策略。一般的投資者受傳統均值方差投資理念的影響,註重投資選擇的多樣化和時間的間隔化来分散風險,從而不會在機會到来時集中資金進行投資,導致收益隨著風險的分散也同時分散。而行為金融投資者則在捕捉到市場價格被錯誤定價的股票後,率先集中資金進行集中投資,贏取更大的收益。
  4 结語
  自20世紀80年代起至丹尼爾·卡尼曼(Daniel Kahneman)的行為經濟學獲2002年諾貝爾經濟學奖,行為金融理論迅速崛起,對現代金融理論提出了強有力的挑戰,可以說行為金融理論已經成為金融理論領域最為引人註目的研究主題之一。當然,行為金融理论遠非一個完全成熟的理論,其對投資實踐的指導能力也因時因地而異。
  

參考文獻


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  2 楊奇誌.證券投資者行為偏差研究及在我國證券市場中的應用[J]. 現代管理科学, 2004(3)
  3 魏李翔.基於行為金融理論的投資策略分析[J].江淮論壇,2004(2)
  5 張 松,黎文武.行為金融學與基金投資策略研究[J].金融教學與研究,2004(3) 轉贴於 免費論文下載中心 http://www.hi138.com
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